摘  要

星源卓镁：聚焦镁合金压铸零部件，差异化竞争思路清晰

公司是国内镁合金压铸领域先行者，主要生产镁合金、铝合金压铸件及配套模具，23H1镁合金压铸件贡献公司约55%的营业收入。公司整体盈利能力卓越，历史毛利率、净利率位于30%、20%以上，领先于压铸行业可比公司，差异化竞争优势明显。

行业分析：供需共振，镁价回落，镁合金经济性逐步凸显

供给端：上游龙头宝武镁业持续扩产，引入国资控股股东宝钢金属，加速镁合金在汽车领域推广应用。

需求端：轻量化技术发展路线图规划至30年单车用镁量达45kg，在乘用车中材料占比达4%；凭借轻量化效果与优异的性能，镁合金在壳体、支架等零部件上更具优势。

价格端：随着镁价回归理性，镁合金经济性逐步凸显。我们以星源卓镁的成本结构测算，当镁铝价比为1.18时，镁铝合金零部件生产成本相等，可在终端实现平价替代。

公司分析：量增价升，大单品绑定畅销车型有望带动弹性释放

量增：公司过去客户主要为一二级供应商如继峰、Sea Link等，终端覆盖特斯拉（Model X/S）、克莱斯勒、福特、奥迪、红旗等中高端车企；近年来公司积极拓展国内新能源品牌，如上汽智己、蔚来等，近年来国内收入比重快速提升，由22年的57%提升至23H1的68%。预计伴随产品成熟度提升，配套车型价格带有望进一步下探至30万元以下，打开市场空间。

价升：公司过去聚焦于中小规格镁合金产品如车灯支架、扶手组件（ASP几十元-上百元）等，近年来不断向大中型件延伸布局，行业内首创的镁合金动总壳体（集成化ASP约800-1000元）已量产搭载于上汽智己LS6/LS7、飞凡F7/R7等。智己LS6上市以来月销快速爬坡（智己10/11/12月销量分别为0.4/0.9/1.0万辆），有望带动公司动总壳体产品弹性释放。

扩产：公司23年11月发布扩产公告，拟投资10亿元（首期7亿元）建设年产300万套大型镁合金成型件项目，较现有产值翻倍的扩产规划充分彰显公司对镁合金业务发展信心。

盈利预测与投资评级

我们预计公司23/24/25年净利润分别为0.84/1.21/1.60亿元，同增49%/45%/32%，对应当前PE分别为43/30/23X。我们认为公司卡位镁合金赛道，在镁行业供需共振、镁合金性价比逐步凸显的背景下，产品从小件延伸至大件、客户从一二级供应商拓展至主机厂，有望受益于镁合金加速渗透的产业趋势，首次覆盖予以“买入”评级。

（资料来源：wind，天风证券研究所）

风险提示：毛利率下降风险、安全生产管理风险、行业竞争加剧风险、中美贸易摩擦加剧风险、下游汽车行业产销规模下降风险、股票交易异常波动风险、文中测算具有一定的主观性，仅供参考。

一、深耕压铸行业二十年，聚焦镁合金汽车零部件

1.1. 深耕压铸行业二十年，镁合金压铸先行者

星源卓镁深耕压铸行业二十年，二次转型成为镁合金压铸先行者。公司成立于2003年，初期主要从事压铸模具的研发、生产和销售；

2006年公司业务初次转型，积极向下游铝合金压铸领域延伸，主要生产小型汽油机缸体、高压清洗机配件等铝合金园林机械零部件；

2009年公司业务二次转型，将主要研发方向转为镁合金产品模具夹具设计制造及生产工艺研究；

2014年成功研发并量产首款镁合金汽车车灯散热支架，从而进入镁合金汽车零部件领域；

2015年公司镁合金产品成功应用于特斯拉、克莱斯勒、福特、奥迪、闪电等高端品牌；

公司于2022年在深交所创业板上市。

2023年公司批量生产的镁合金新能源动力总成壳体应用于上汽智己LS6、LS7，上汽飞凡F7、R7等系列车型。

1.2. 聚焦汽车类压铸件，客户覆盖国内外车企

聚焦汽车类压铸件，客户覆盖国内外知名车企。公司主要生产镁合金、铝合金精密压铸件及配套模具，产品包括汽车车灯散热支架、汽车座椅扶手结构件、汽车显示器支架、汽车变速器壳体、汽车扬声器壳体、汽车脚踏板骨架等汽车类压铸件及电动自行车功能件及结构件、园林机械零配件等非汽车类压铸件。

分行业看：近年来公司汽车类压铸件收入占比保持在70%左右。

分产品看：作为国内镁合金压铸领域的先行者，23H1公司55%的主营业务收入来自于镁合金精密压铸件。

客户层面：公司客户覆盖特斯拉、福特、克莱斯勒、奥迪、红旗、上汽智己等国内外知名车企品牌。

1.3. 股权结构稳定，高管从业经验丰富

公司股权结构稳定，高管团队从业经验丰富。公司控股股东为宁波源星雄控股有限公司，实际控制人为邱卓雄、陆满芬夫妇。邱卓雄现任公司董事长、总经理，直接持有公司3.36%股份，并通过宁波源星雄和睿之越间接持有公司39.27%股份；陆满芬现任公司董事、副总经理，通过宁波源星雄和睿之越间接持有公司21.63%股份，二人合计持有公司64.26%股份，为公司实际控制人。公司高管团队从业经验丰富，从业年限超过20年。

1.4. 公司营收稳步增长，期间费用率稳中有降

公司营收稳步增长，归母净利增速有望提升。2019-2022年公司营业收入稳步增长，CAGR为22.6%。2020年公司营收及归母净利增速有所放缓，主要系公司业务受到疫情影响；2021年公司营收增速有所回升，主要系公司部分新项目开始量产。2021年公司上游镁合金、铝合金等原材料价格大幅上涨，导致公司营业成本大幅增加，叠加公司产品调价存在滞后效应，使得公司归母净利润出现小幅下滑。2023年前三季度，得益于公司新产品量产及下游客户需求量提升，公司营收及归母净利均呈现高速增长趋势。

毛利率受原材料涨价有所下滑。近年来公司毛利率和净利率整体呈现下降趋势，2021年公司毛利率下降12.3个百分点，主要系：①上游镁合金、铝合金原材料价格大幅上涨叠加公司产品调价存在滞后效应；②美元兑人民币汇率下降，使得外销产品毛利率下滑。2022年毛利率下降5.2个百分点，主要系公司镁合金压铸件业务毛利率同比下降9.74%，使得公司整体毛利率有所下滑。

分业务看：近年来镁合金、铝合金业务毛利率受原材料价格大幅上涨影响有所下滑，整体来看镁合金业务毛利率高于铝合金，主要系镁合金零部件的应用多为车企创新性尝试，前期竞争对手相对较少，产品毛利率偏高。公司模具毛利率整体呈现抬升趋势，主要系公司销售的模具均为客户个性化定制，不同模具使用的模具材料、加工精度和工艺难度等方面不尽相同，各模具间毛利率也存在一定差异。

期间费用率稳中有降，公司费用管控能力有所增强。近年来公司期间费用率整体呈现稳中有降的趋势，2020年公司期间费用率升高1.7个百分点，主要系公司汇兑损失增加导致财务费用率上升。2021年期间费用率小幅上涨，主要系人员增加及社保减免取消使得员工薪酬同比增长，叠加新厂房2021年管理费用折旧增加所致。2022年公司期间费用率下降3.5个百分点，主要系：①汇兑收益增加使得财务费用率下降；②业务招待费和中介机构服务费减少使得管理费用率下降。期间费用率稳中有降体现公司对费用的管控能力逐渐增强。

1.5. 募投项目：产能扩张&结构优化&技术研发

募投项目聚焦镁合金精密压铸件产能扩张、结构优化和技术研发。2022年12月公司于深交所科创板上市，募投项目聚焦高强镁合金精密压铸件的产能扩张、结构优化和技术研发。

高强镁合金精密压铸件项目：①产能扩张：该项目完全达产后将为公司新增产能 480 万件/年，主要产品包括汽车车灯散热支架、扶手结构件、显示屏结构件、仪表盘支架等车身结构件及电动自行车车身支架、电机端盖等。②结构优化：募投项目将新增大型压铸和精密加工设备，加快公司在中大型镁合金压铸件领域的布局，从而优化公司产品结构。

高强镁合金精密压铸件技术研发中心：主要研发方向包括镁合金熔化及保护控制技术、镁合金压铸模流道及温控技术、高强度镁合金性能研发、精密工装夹具技术、检测控制技术、防霉变控制技术、清洁度控制等，研发中心将进一步完善公司技术研发创新体系，夯实公司新产品设计开发实力。

二、镁业供需共振，镁合金经济性凸显

2.1. 供给端：镁业龙头供给扩容，加大汽车领域布局

镁业龙头加速扩大产能，推动供给端快速扩容。宝武镁业是全球镁业龙头企业，镁合金市场占有率连续多年全球领先。为保证原材料供应充足，避免镁价剧烈波动，宝武镁业积极扩大产能，预计2025年实现50万吨原镁和50万吨镁合金的产能。

定增引入国资控股股东，加大镁合金零部件在汽车领域推广应用。2023年9月，宝武镁业向宝钢金属定向增发，增发完成后宝钢金属持有宝武镁业21.53%股权，成为公司实际控股股东。其中，宝钢金属为中国宝武的全资子公司，宝武镁业实际控制人将变更为国务院国资委。根据国家统计局发布的《战略性新兴产业分类（2018）》，镁及镁合金制造属于战略性新兴产业，宝武镁业与中国宝武新材料产业发展战略高度契合。中国宝武拥有国际化的市场资源，依托中国宝武强大的汽车市场背景，宝武镁业镁合金业务有望在汽车轻量化领域加速渗透。

2.2. 需求端：汽车轻量化进程加速，镁合金需求有望释放

2.2.1. 轻量化利于节能减排，镁合金有望发挥作用

汽车轻量化是汽车节能减排的重要途径。从国际上看，解决汽车节能减排问题主要通过三种途径：①发展新能源汽车，通过新燃料减少对石油的使用；②发展先进发动机技术，改善燃油经济性；③发展汽车轻量化技术，通过减轻汽车重量实现节能减排。考虑实际技术潜力和制约因素，汽车轻量化将是节能减排现实可行的重要途径。根据德国能源与环保研究所研究，通过汽车轻量化可以有效达到降低燃油消耗率的效果，小型轿车每减重10%，燃油可以节省约6%。

镁合金将在汽车轻量化技术路线中扮演重要角色。根据金属原材料不同，压铸产品主要分为铝合金压铸件、镁合金压铸件、锌合金压铸件和铜合金压铸件，镁合金、铝合金由于密度小、质量轻，在汽车轻量化趋势下应用较多。根据中国汽车工程学会提出的《节能与新能源汽车技术路线图》， 2016-2020年重点发展超高强度钢和先进高强度钢技术；2021-2025年实现钢/铝等多种材料混合车身，实现铝合金覆盖件和铝合金零部件的批量生产和产业化应用；2026-2030年重点发展镁合金和碳纤维复合材料技术，解决镁合金及复合材料循环再利用问题。根据该规划，到2030年镁合金在乘用车中材料重量的比例将增加至4%。

2.2.2. 性能优&应用重合度高，部分领域镁合金更具优势

作为汽车轻量化材料，镁合金多方面性能优于铝合金。

密度较轻、强度高：镁合金的密度约为铝合金的2/3，比强度高于铝合金；

散热性能好：镁合金导热系数约为铝合金导热系数的1/2，相较于铝合金散热片，镁合金散热片在根部与顶部可以形成较大的空气温差，加速空气对流，提高散热效率；

良好的抗震减噪性能：在弹性范围内，镁合金受到冲击载荷时，吸收的能量比铝合金高50%；

较好的压铸性能：由于镁合金热容量低，与生产同样的铝合金铸件相比，其生产效率高40%-50%，且铸件尺寸稳定、精度高、表面光洁度好。

镁合金与铝合金在汽车零部件上重合度高，在部分零部件上镁合金更具优势。镁合金与铝合金在汽车零部件的使用范围上具有较高的重合度，在汽车发动机系统、传动系统和非常规部件中的多个零部件上，镁合金可以实现对铝合金的替代。在汽车壳体类和支架类零部件上，镁合金表现优于铝合金。壳体类零部件：由于镁合金阻尼衰减能力较强，当汽车壳体类零部件使用镁合金时，汽车运行时产生的噪声能够有所降低。支架类零部件：镁合金具有较好的抗冲击韧性，减振量大于铝合金和钢铁，当汽车支架类零部件采用镁合金时，能够提高汽车的平衡性、安全性和舒适性。

2.3. 价格端：镁价回归理性，镁合金经济性凸显

在不考虑加工成本、仅考虑轻量化效果的情况下，镁合金与铝合金价格比低于1.5，镁合金具有经济性优势。以星源卓镁常用的铝合金（ADC12）和镁合金（AZ91D）为例，铝合金（ADC12）密度约为2.7g/cm3，镁合金（AZ91D）密度约为1.8g/cm3，铝合金和镁合金密度之比为1.5。在不考虑加工成本的情况下，当镁合金与铝合金价格比等于1.5 时，生产同一压铸件成本相等，当镁合金与铝合金价格比低于1.5时，镁合金更具经济性优势。

在实际情况中，镁合金压铸件的生产成本高于铝合金压铸件，主要有三方面原因：①镁合金从熔化至产品成型的过程中需要使用气体保护而铝合金不需要，熔化设备投入也略高于铝合金；②镁合金压铸件易变形，从而影响产品装配或性能，通常需要精加工或产品整形等工序提高产品精度以及保证装配和性能；③镁合金表面易腐蚀，产品后期表面防腐处理费用高于铝合金。当考虑生产镁合金及铝合金压铸件所需要的原材料、人工成本及制造费用后，根据星源卓镁2022年报数据，镁合金压铸件中2021-2022年原材料占总成本40.66%，铝合金压铸件中原材料占总成本51.48%。经过测算，当镁合金与铝合金价格比低于1.18时，镁合金更具经济性优势。

随着镁价回归及应用技术的成熟，镁合金性价比逐渐凸显。根据镁铝中国平均价走势， 2021年11月至2022年8月，受上游煤炭和硅铁价格持续上涨、原材料生产商能耗双控政策以及短时间内供需不平衡，镁价大幅上涨且涨幅远高于铝价，导致镁铝价格比高于1.5；2022年6月至2022年11月，镁价逐渐回归理性，镁铝价格比在1.2至1.5之间浮动；2022年12月至2023年3月，镁价进一步下跌，镁铝价比趋近1.2；2023年4月至2023年5月，镁价小幅上涨，镁铝价比于1.5上下波动；2023年6月以后，镁价恢复稳定，镁铝价比保持在1.2左右。当前镁合金正处于从导入期向成长期过渡的阶段，随着镁价回归及镁合金应用技术逐步成熟，镁合金性价比有望逐渐凸显。

2.4. 格局端：原镁格局分散，镁合金集中度高

2.4.1. 原镁格局分散，镁合金集中度高

上游原镁竞争格局较为分散：2021年全国原镁产能156.7万吨，前十大企业产能占比26%。其中，前两名分别为宝武镁业10万吨/年，银光华盛镁业6.5万吨/年，剩余则位于0.5-2万吨之间。2022年我国原镁产能136.46万吨，宝武镁业原镁产能10万吨，占比7.33%，原镁竞争格局较为分散。中游镁合金集中度较高：我国镁合金压铸行业集中度较高，2022年国内镁合金产能在50万吨左右，宝武镁业镁合金产能约占国内市场份额的36%，处于行业龙头地位。2023年9月，宝武镁业定增引入国资控股股东宝钢金属，预计2025年将达到50万吨原镁和50万吨镁合金产能，镁合金行业集中度有望进一步提升。

2.4.2. 行业布局加速，产能快速扩张

宝武镁业：全球镁行业龙头企业，覆盖镁业全产业链。公司拥有“白云石开采-原镁冶炼-镁合金熔炼-镁合金精密铸造、变形加工-镁合金再生回收”的完整镁产业链，宝武镁业已通过定增引入国资控股股东宝钢金属，预计2025年达到50吨原镁和50万吨镁合金产能，镁业龙头地位加以巩固。

万丰奥威：镁合金行业全球领导者，客户涵盖众多知名车企。万丰奥威在2015年收购加拿大镁瑞丁公司100%股权，镁瑞丁在北美市场占有率达65%以上。公司镁合金产品年产能1,800多万套。客户包括保时捷、奥迪、奔驰、宝马等世界知名高端品牌，镁瑞丁在国内已为蔚来ES8量产配套镁合金仪表盘骨架和前端模块框架。

宁德文达镁铝：由三祥新材、宁德时代、广东文达及万顺集团四家公司出资设立，布局镁铝合金，切入轻量化领域。宁德文达镁铝一期总投资8.5亿元，规划产能5万吨，预计产值15亿元。

宜安科技：镁合金行业先锋，专注镁合金压铸三十年。宜安科技是全球最早布局大型镁铝合金压铸设备的企业之一，公司镁合金产品主要包括新能源汽车镁合金零部件、消费电子镁合金配件及生物可降解医用镁合金。当前已进入特斯拉、宁德时代、吉利、TKP、HBA等国内外知名客户供应链。

丰华股份：全国十强镁合金企业，西南地区知名度较高。子公司重庆镁业科技是西南地区享有高知名度的镁合金深加工企业，2022年公司实现镁合金产能1727吨，处于镁合金压铸行业前列；镁合金汽车方向盘骨架销量达到225.68 万件，约占国内10%的市场份额。

三、镁合金业务稳健发展，量价齐升打开成长空间

3.1. 镁合金业务稳步增长，国内国外并重发展

公司镁合金业务经过四个发展阶段：

镁合金产品探索期（2010-2013）： 2009年公司将主要研发方向从铝合金转向镁合金，公司在镁合金探索期成功研发出第一款镁合金灯具类产品、医疗器械类产品和园林工具产品。

进入镁合金汽配领域（2014-2016年）：2014年公司研发并量产首款镁合金汽车车灯散热支架，从而顺利进入镁合金汽车零部件领域；

进入电动自行车领域&汽配领域推广应用（2017-2019）：公司研发并量产镁合金电动自行车变速器箱、支架等产品，在汽车领域公司进一步扩充推广镁合金零部件。

稳步发展期（2020-至今）：在原有中小型镁合金产品的基础上，公司积极布局显示屏结构件、中控台结构件等中大型产品，进一步拓展公司产品矩阵。

镁合金业务稳步增长，系公司最大营收来源。2019-2022年公司镁合金业务稳步增长，营业收入从0.92亿增长至1.52亿，CAGR为18.2%。近年来公司镁合金业务收入占比有所下滑，主要系镁合金业务增速低于铝合金和模具业务，原因包括：①公司镁合金产品福特Explorer车灯散热支架及马勒电动自行车变速器箱体开发难度较大，开发周期较长；而铝合金产品日产脚踏板骨架开发周期相对较短；②公司在市场开拓时会优先开发铝合金产品，获得客户认可后再进一步推广镁合金产品。虽然近年来镁合金业务收入占比有所下滑，但镁合金营收稳步增长且占据公司一半以上的营收份额。

国内国外并重发展，国内市场增长迅速。近年来公司在国内市场的收入及占比快速提升。2019-2021年公司业务收入主要以外销为主，镁合金客户多集中在北美地区，主要系北美地区对于镁合金在汽车轻量化应用技术及创新能力处于全球领先地位。2020年受疫情影响，公司境外收入增速有所放缓，凭借在镁合金压铸领域多年的技术积累，公司积极开拓国内市场。2019-2022年公司国内业务收入从0.47亿增长至1.54亿，CAGR为48.5%；2022年国内市场收入占比达到57%，首次超过国外市场收入；2023H1国内市场收入占比达到68.6%，国外市场收入占比为31.4%。

客户层面：公司镁合金产品终端客户主要为国内外知名车企。国外市场：镁合金产品主要应用于特斯拉Model X/S、克莱斯勒Dodge Charger和福特Explorer等知名车企高端车型。国内市场：主要应用于国产奥迪A4L、广汽传祺、凯迪拉克ATS、别克GL8、上海大众帕萨特等知名车型。

3.2. 聚焦中小产品&高端客户，产品附加值较高

聚焦中小型零部件，产品附加值较高。公司镁合金产品主要包括汽车车灯散热支架、汽车座椅扶手组件及电动自行车零部件等中小型镁合金零部件。通常情况下，镁合金产品越小其加工难度越大，对加工精度要求越高，单位重量所耗用的人工制造费用越大，因此小规格镁合金产品附加值和毛利率更高。与镁合金领域其他公司相比，公司镁合金业务收入尚属中小规模，低于全球镁合金压铸领导者万丰奥威和全球镁业龙头宝武镁业，但单位产品的盈利能力远高于同行业可比公司。

聚焦镁合金高端客户，避免低价竞争。公司在镁合金市场发展初期聚焦高端客户，避免在低端市场进行价格竞争。①汽车领域：公司镁合金产品主要聚焦特斯拉、福特、克莱斯勒、奥迪等国际知名汽车品牌，且产品主要应用于客户的高端车型，如特斯拉Model X/S、克莱斯勒Dodge Charger 和福特Explorer等。高端客户重视产品创新和轻量化应用成效，对零部件价格敏感度较低，使得公司镁合金业务毛利率高于可比公司。②电动自行车领域：公司生产的马勒电动自行车变速器箱体，应用于欧洲高端品牌闪电牌电动自行车，该产品形位公差要求高，生产加工难度大，产品毛利率较高。

3.3. 量：客户不断拓展，朝一级供应商转变

客户结构不断完善，集中度有所降低。2019年公司来自SeaLink收入占比达到51%，公司镁合金业务对SeaLink依赖性较强，2019-2022年上半年，公司来自SeaLink收入占比从51%逐渐降低至15%。随着公司业务不断开拓发展，在收入规模不断扩张的情况下，公司对SeaLink业务收入占比逐年降低，客户集中度风险持续下降。镁合金终端客户层面：公司镁合金最初终端客户主要是特斯拉Model X/S、克莱斯勒Dodge Charger、福特Explorer和奥迪A4L，随着公司不断开拓国内外客户，目前镁合金终端客户已覆盖别克GL8、福特锐界、福特蒙迪欧、红旗E-QM5、上汽智己等国内外车型。

积极布局国内自主品牌，有望朝车企一级供应商转变。公司直接客户主要为汽车零部件一级、二级供应商，公司镁合金汽车车灯散热支架等轻小型产品通常需要与其他零部件组装形成车灯组件后方可应用于整车。目前公司已成功开发并量产镁合金汽车变速器壳体、电机端盖等中大型产品并已应用在上汽智己、上汽非凡系列车型。随着汽车零部件行业的不断发展，部分整车厂商开始越过一级供应商直接向二级供应商采购，公司正在研发的新能源汽车零部件项目包括蔚来、小米等终端汽车厂商，未来公司有望朝车企一级供应商转变，进一步增强公司与车企联合研发与设计能力。

3.4. 价：产品结构中大件占比提升，有望带动ASP提升

3.4.1. 全流程技术积淀深厚，安全生产经验丰富

公司在镁合金压铸领域全流程技术积淀深厚。在镁合金压铸领域，公司自主研发并构建了涵盖压铸成型、后道处理、精加工、检测与控制等生产环节的全流程核心技术。尤其在模具与夹具研发设计、产品精加工技术等方面，公司技术优势显著，是公司在镁合金领域的核心竞争力。公司镁合金产品的终端客户主要为国内外知名汽车企业，核心技术已应用于特斯拉、奥迪、福特、克莱斯勒等国际知名汽车品牌，公司的研发生产能力及产品质量获得国内外客户高度认可。

镁合金压铸对安全性要求较高，公司具备安全生产核心技术。由于镁具有非常活泼的化学性质，在生产过程中产生的镁粉尘、碎屑、轻薄料遇到明火容易引起燃烧、爆炸事故，因此安全生产对镁合金压铸企业至关重要。公司深耕镁合金压铸十四年，已在各生产环节形成了相应的镁合金安全生产核心技术，主要包括：镁合金熔化保护技术、镁合金粉尘收集净化控制技术和镁灰去燃技术，在消除镁合金粉尘引起的安全隐患、保证镁灰充分进行化学反应、避免镁液的氧化自燃等方面发挥着重要作用。

3.4.2. 产品结构中大件占比有所提升

公司镁合金产品从小件向大中型零部件延伸，有望提升整体ASP。当前公司镁合金产品主要为镁合金车灯散热支架和汽车座椅扶手结构件，产品种类相对单一且多为中小型汽车零部件。近年来，公司不断开发大中型镁合金市场，IPO募投项目将新增大型压铸和精密加工设备，促进优化公司产品结构、丰富产品种类。公司已有开发和量产大中型汽车零部件的成功经验，汽车显示系统及中控骨架零部件已应用于福特蒙迪欧和探险者系列、奇瑞瑞虎8及红旗E-QM5等国内外车企。随着公司大中型镁合金产品收入占比不断提升，整体ASP有望提升。

公司成功开发镁合金动力总成壳体，已量产配套上汽集团。公司与上汽集团联合开发新能源汽车动力总成壳体，已成功量产镁合金汽车变速器壳体、电机端盖等产品。采用镁合金制造的新能源汽车壳体总成具有良好的散热性能、消震性能、高比强度、低密度，可以有效降低整套电机自重、优化电耗、提高汽车性能，提升用户驾驶体验。该产品有望成为公司未来重要的增长点之一。

3.4.3. 半固态成型技术优势明显，公司具备量产能力

镁合金半固态成型技术复杂，制品优势明显。镁合金压铸的传统方式是通过把镁合金加热到熔融温度，使镁合金处于完全融化的状态填充满整个模腔。但是液态镁合金在模具内降温逐渐变成固态的过程会产生收缩现象，使得制品内部出现缩孔、气孔等问题。镁合金半固态成型技术是利用镁合金从液态向固态转变的过程中即固液共存的状态下使镁合金成型的方法。半固态成型技术综合了液态成型和固态塑性的优点，可以成型更复杂的制品，以及具备成型制品精度高、表面质量好，成型温度低、模具寿命长、产品变形小，更加安全和环保且能耗更低等优点。

镁合金半固态成型产业化难度大，公司已实现开发和生产。半固态成型技术综合了材料、成型技术、数值模拟、设备、工艺、材料后处理等多个工程技术及学科，产业化难度较大。公司正在大力研发镁合金半固态低温注射成型技术，目前公司已经成功开发并生产了福特锐界车型的镁合金显示器支架产品。未来公司将进一步布局镁合金半固态低温注射成型技术，拓展半固态低温注射成型技术在其他产品和领域的研发应用。

四、盈利预测

汽车类压铸件：随着汽车轻量化趋势不断深入及公司在国内市场增长迅速，叠加公司产品结构优化，向大中型汽车零部件延伸，我们认为汽车类压铸件业务有望快速放量增长，预计2023-2025年公司汽车类压铸件业务收入有望达3.13/4.94/6.92亿元。

非汽车类压铸件：公司在电动自行车功能件及结构件、园林机械零配件领域布局多年，近年来收入占比整体保持稳定，我们认为非汽车类压铸件业务有望维持稳定增长，预计2023-2025年公司非汽车类压铸件业务收入有望达0.19/0.17/0.15亿元。

模具：公司成立初期即从事模具压铸业务，近年来公司模具业务均为客户个性化定制，主要配套镁合金、铝合金精密压铸件，公司汽车类压铸件业务放量增长有望带动模具业务稳定增长，我们预计2023-2025年公司模具业务收入有望达0.36/0.40/0.44亿元。

其他业务：公司其他业务主要系房屋租赁以及销售废品废料，占营业收入的比例较低，我们预计2023-2025年其他业务收入有望达0.05/0.05/0.05亿元。

我们预计2023-2025年公司整体营业收入有望达3.73/5.56/7.56亿元，同比增速分别为37.8%/48.9%/36.0%。 

我们预计公司2023-2025年归母净利润有望达0.84/1.21/1.60亿元，同比增速分别为48.6%/44.6%/32.1%，对应当前PE分别为43/30/23X。公司作为国内镁合金压铸领域的先行者，有望受益镁合金产业趋势加速，加速主机厂客户开拓、延伸大件镁合金产品，量价齐升打开成长空间，公司未来业绩增长可期，首次覆盖予以“买入”评级。

五、风险提示

1、毛利率下降风险：公司毛利率会因国内镁合金行业竞争加剧、人民币兑美元汇率升值、原材料价格上升等因素而存在下降的风险。

2、行业竞争加剧的风险：镁合金在汽车轻量化领域的应用快速增长，将吸引更多企业进入镁合金压铸行业，随着行业竞争加剧，公司市场开拓及产品盈利水平或受到一定影响。

3、中美贸易摩擦加剧的风险：2020-2022年公司出口美国产品收入分别为0.79/0.83/0.74亿元，若未来中美贸易摩擦升级，将对公司营收及利润产生不利影响。

4、下游汽车行业产销规模下降的风险：公司主要产品应用于汽车行业，若未来经济增速持续放缓，汽车产销量可能进一步下滑，将对公司的经营业绩产生不利影响。

5、股票交易异常波动风险：2023年公司股票曾连续两个交易日内（2023年7月7日、2023年7月10日）收盘价格幅偏离值累计超过 30%，存在股票交易异常波动的风险。

6、主观性风险：文中测算具有一定主观性，仅供参考。

证券研究报告《星源卓镁（301398）：镁合金压铸先行者，量价齐升打开成长空间》

对外发布时间：2024年1月10日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师孙潇雅  SAC执业证书编号：S1110520080009